文 /蕭佑和

（Source/KPMG《Venture Pulse Q4 2023》）

我常覺得，投資是一門遺憾的藝術。在我進入創投業的七年間，曾錯過一些不錯的案子，當然也投過一些表現沒那麼好的案子。我常常在想，要是能重來，我可以用哪些角度，去檢視那些「錯過的機會」以及「踩過的坑」。

趁著創投公會舉辦的VC分享會，我認真思考了過去碰上的問題，除了提醒自己未來思考要更全面外，也希望能為正在看這篇文章的你帶來一點幫助。而其中一個重要的省思是關於「市場規模」。

很多人說投資要看團隊、看產業、看技術，這些都對，但在我看來，裡頭權重最大的還是莫過於「市場規模」以及「市場時機」。只不過，我們該如何定義市場多大算大？如果硬要給出一個數字，我會說市場規模大於美金10億元，就創投來說就算是一個足夠大的市場。

這數字其實是麻省理工的一位教授叫Bill Aulet，在一本叫「MIT黃金創業課」的書中提出的概念。我後來想想，也覺得蠻有道理的。所以，接下來我想用一些簡單的假設，來推導10億美元這個數字為何合理。

如果我們以目前美國軟體業平均P/S Ratio＝4x來看，就隱含了一個10億美元的市場規模，最多就只能反應出40億美元（US$4,000M）的估值。我們再進一步假設整個市場只有10家同業，每家市佔率都是10%，也就代表了每一間公司的估值最多只會達到4億美元（US$400M）。

若以KPMG在《Venture Pulse Q4 2023》統計的全球新創各輪次估值的中位數來看，A輪估值中位數為US$30M，隱含到天花板的US$400M之間，有著13-14X的成長性；B輪則為US$77M（隱含5-6倍的成長性），C輪US$172.5M（隱含2-3倍的成長性）。

一般來說，創投追求的年化報酬率（IRR）約介於20-30%。如果以目標IRR＝20% 計算的話，一家新創的價值至少要在「7年內成長3倍」。然而，根據Correlation Ventures的統計*，創投有六成以上的案子都是賠錢的，因此為了「抓長補短」，創投對每個案子的追求，絕不會僅止於三倍的成長。

就我的經驗，一個案子的潛在報酬有十倍以上的可能性，才會更符合創投的期待。換言之，如同上面假設的結果，當一個公司所在的市場規模達10億美元，我認為創投會更有誘因投資。

然而，你可能會說，我現在的市場規模離1B還很遠，該怎麼辦？其實也沒關係。一般來說，你的第一個目標市場，也就是「灘頭堡市場」的總規模介於每年US$20M～$100M就不錯了。

甚至，如果你是一家正在快速搶佔市場的軟體公司，毛利很高，也不需要太多員工，那麼其實US$5M的灘頭堡市場規模，也可以撐起一家成功企業。只不過，若你想要吸引VC投資的話，光一個灘頭堡市場的US$20~$100M的規模還是不夠的。

根據「跨越鴻溝」的作者Geoffery Moore提出的「保齡球道市場策略」，在你集中火力攻下第一個灘頭堡後，你可以將你目前所擁有的技術推向其他市場，又或是在你目前所深耕的市場將產品線做得更齊全。

比方說，你原本是在美容業做CRM軟體，但你也可以把CRM這個技術推向銀行業、航運業、製造業等；又或者是針對美容業做更多深化的產品線，比方說美容業的內容平台、美業老師媒合平台、美容業的電商平台等等。你可以從這些排列組合中，挑出最有機會做到的幾個「後續市場」，來作為未來發展方向。

除了Geoffery Moore提到的兩條市場拓展路線外，我認為還可以將「保齡球道市場策略」的圖改良為三維空間，也就是加入「區域」的維度。創業者可以在站穩台灣的灘頭堡後，慢慢走向日本，接著再走向東南亞，在成長路徑上就會有更多種可能性（X*Y*Z）。

整體看來，「灘頭堡市場」＋幾個可能進入的的「後續市場」的總規模超過10億美元，對VC來說才是一個夠大的市場。

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*註：Correlation Ventures統計了美國在2004年到2013年間，VC所投資的21,640筆投資案報酬分佈。其中，有高達64.8%的投資案是賠錢的；4%的投資案賺了10倍以上；0.4%的投資案獲利超過了50倍。

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